Il est actuellement souvent question de mutualiser la dette souveraine des Etats de la zone euro. Les titres correspondants seraient appelés « euro obligations » (« eurobonds » en anglais). 

Le FMI a récemment apporté son soutien à cette idée qui comptait déjà de nombreux défenseurs parmi les économistes, les responsables européens, passés ou présents, ou différents groupes de réflexion.

La Commission européenne, pour sa part, a publié le 23 novembre 2011 un livre vert sur la faisabilité de l’introduction d’euroobligations particulières dites « obligations de stabilité » qui seraient émises, de manière commune, par les Etats membres de la zone euro.

C’est, pour le moment, la proposition la plus aboutie en cette matière et celle à laquelle il est le plus souvent fait référence. 

I – Une notion à clarifier 

A/ Des confusions à dissiper 

1. Avec les euro-obligations des années soixante 

Les euro-obligations, communes aux pays de la zone euro, envisagées ou existantes aujourd’hui, n’ont évidemment rien à voir avec celles des années soixante, le plus souvent libellées en dollar et émises à Londres, à une époque où la monnaie unique européenne n’existait pas. 

2. Avec des modalités de financement de certains investissements Selon le livre vert de la Commission, les obligations communes de stabilité seraient dédiées au financement courant des administrations publiques des pays de la zone euro. 

En cela, elles se distingueraient des obligations de projets (« project bonds ») consacrées, pour leur part, à la réalisation, par des entreprises privées, de grands projets européens d’infrastructures

3. Avec les mécanismes actuels d’assistance financière aux Etats en difficulté 

Les obligations de stabilité, préconisées par la Commission, seraient sur certains points différentes de celles émises dès à présent sur les marchés des capitaux par la Commission européenne ou par le FESF à des fins de stabilisation financière. 

Elles s’en rapprocheraient par la mise en commun des émissions et des garanties, mais elles s’en distingueraient par leur finalité, s’agissant du financement non pas de mesures d’urgence temporaires, mais de dépenses courantes à caractère permanent. Leurs modalités de mise en œuvre – qui sont loin d’être encore définitivement arrêtées en ce qui concerne les obligations de stabilité – ne seraient sans doute pas non plus identiques. 

B/ Un instrument à la fois permissif et restrictif D’un côté, la création d’obligations de stabilité est destinée à faciliter la gestion des dettes des Etats, mais, d’un autre côté, dans le schéma proposé par la Commission, la contrepartie serait une discipline budgétaire plus stricte. 

1. Une gestion des dettes publiques facilitée 

Le livre vert de la Commission estime que « l’ampleur de l’émission d’obligations de stabilité serait beaucoup plus grande et plus continue que celle qu’impliquent les formes actuelles d’émission nationale ou conjointe ». 

A l’évidence, les Etats actuellement les moins bien considérés par les marchés bénéficieraient de la mutualisation du risque de crédit et des gains de liquidité obtenus par l’instauration d’obligations communes. 

En outre, il s’agirait, comme indiqué plus haut, de faciliter ainsi, par l’emprunt, le financement courant des administrations publiques, contrairement aux règles qui s’imposent, par exemple, aux Etats fédérés américains ou aux collectivités territoriales françaises. 

Ces derniers ne sont autorisés, en effet, à s’endetter que pour investir. 

2. Une discipline renforcée Certaines conditions devraient toutefois être remplies pour gagner la confiance des marchés et s’assurer que les avantages des obligations de stabilité (gains de liquidité et de rendement) ne bénéficient pas seulement aux Etats actuellement les moins bien notés. 

Il s’agirait de rassurer les investisseurs par : 

– des mesures techniques appropriées assurant une qualité de crédit élevée aux nouveaux instruments (garanties solidaires et/ou conjointes, priorité du service de la dette concernée sur toute autre dépense budgétaire) ; 

– un renforcement de la discipline budgétaire afin d’éviter que le système profite aux Etats laxistes, au détriment des plus vertueux (aléa moral). La politique mise en œuvre ne serait pas seulement budgétaire mais macro-économique, recherchant l’amélioration de la compétitivité des économies des pays de la zone euro, par delà la réduction des déficits excessifs.

Différentes mesures sont envisagées par la Commission : 

– un versement aux Etats les mieux notés par les moins appréciés d’une partie de l’avantage que leur procurerait l’émission commune d’obligations ; 

– le plafonnement (voir plus loin) de cette dernière à une fraction du PIB (60 % ou 40 %) 

– une surveillance et un contrôle budgétaires accrus ; 

– l’entrée et le maintien dans le système seraient subordonnés au respect de certaines exigences macro-économiques et budgétaires.